Die ZGKB hat frühzeitig begonnen, mit Wachstumsinitiativen im Anlage- und Vermögensverwaltungsgeschäft ihre hohe Abhängigkeit vom Zinsgeschäft zu reduzieren. Die ergriffenen Massnahmen zeigten auch im 1. Halbjahr starke Wirkung. Der Netto-Neugeld-Zufluss stieg auf CHF 721.1 Mio, gegenüber CHF 459.6 Mio im Vorjahr. Im Vergleich zu anderen Vermögensverwaltern, die teilweise negatives Neugeld berichten, ist dies ein höchst erfreuliches Ergebnis. Insgesamt konnte der Erfolg aus Kommissionen und Dienstleistungen um 10.7% auf CHF 33.7 Mio zulegen. Damit verbesserte sich dessen Anteil am Geschäftsertrag von 26.5% auf 27.7%. Im Zinsgeschäft fiel der Netto-Erfolg, trotz anhaltendem Margendruck, mit CHF 76.7 Mio (+2.7%) leicht höher als im Vorjahr aus. Grund hierfür war hauptsächlich die Negativzinsarbitrage, die eine Reduktion des Zinsaufwands von CHF 8.7 Mio auf CHF 3.4 Mio bewirkte. Infolge der SNB Leitzinsanhebung vom 17. Juni 2022 ist davon auszugehen, dass dieser Ertragsquelle die Grundlage weitgehend entzogen worden ist. Der Geschäftsaufwand stieg marginal um 0.4% auf CHF 54.5 Mio. Mit dem Cost/Income Ratio (vor Abschreibungen) von 44.6% (VJ: 47.3%) zählt die ZGKB zu den Kostenführern im Segment Retail Banking. Der Geschäftserfolg übertrifft mit CHF 61.2 Mio das Vorjahresergebnis um 11.2%. Dank einem substanziellen Basiseffekt resultierte auf der Bottom Line eine Zunahme des Halbjahresgewinns um 43.3% auf CHF 53.7 Mio. Angesichts des schwieriger gewordenen Marktumfelds erachtet es die Bank als herausfordernd, im zweiten Semester das Vorjahresergebnis zu egalisieren.

Die ZGKB hat sich in der Strategie 2025 das Ziel gesetzt auch ausserhalb der Wirtschaftsregion Zug Kunden zu akquirieren und zur Nummer eins für vermögende Privatkunden in der Zentralschweiz aufzusteigen. Nach dem erfolgreichen Start im vergangenen Halbjahr ist für die zweite Jahreshälfte ein Ausbau der Kapazitäten sowie eine Vergrösserung der Palette digitaler Dienstleistungen und Produkte geplant. Zudem soll ein Einsteigerpaket zur Akquisition überregionaler Kunden lanciert werden. Wir erachten die ergriffenen Massnahmen als kosteneffizient und strategiekonform. Der Zeithorizont zur Zielerreichung erscheint uns allerdings optimistisch. Die ZGKB ist mehr als nur eine Liebhaberaktie. Sie beweist ihre defensiven Qualitäten auch als verlässliche Dividendenzahlerin. Im Schnitt der letzten fünf Jahre verwöhnte sie ihre Aktionäre mit einem Total Return von 10.8%.

Dem Lagerlogistiker ist es im ersten Halbjahr 2022 gelungen, den Auftragseingang gegenüber dem starken Vorjahr um 6.0% auf EUR 320.0 Mio zu verbessern und den Umsatz um 24.3% auf EUR 257.7 Mio zu steigern. Trotz kräftigem Wachstum und rekordhohem Auftragsbestand gab Kardex Mitte November für das Gesamtjahr eine Senkung des EBIT-Margenziels von 10-14% auf rund 9% bekannt. Diese Reduktion ist wohl zur Hälfte eine Folge ausserordentlicher Kosten beim Hochfahren des neuen Werks in den USA wie auch des Abschreibers beim Verkauf des 50%-Anteils am Start-up Robomotive in den Niederlanden. Weitere Ursachen, wie die verzögerte Weitergabe der gestiegenen Inputkosten und die Ineffizienzen in der Produktion durch fehlende Komponenten, waren bereits bekannt.

Letzten Freitag informierte das Unternehmen überraschend: CEO Jens Fankhänel tritt Ende Februar 2023 zurück. Er wird Konzernleiter bei der Forbo-Gruppe. Unseres Erachtens dürften die übrigen Mitglieder der Geschäftsleitung lange genug dabei sein, um das Unternehmen interimistisch auch ohne Chef zu führen. Der auf EUR 437.4 Mio (per 30.06.22) angewachsene Auftragsbestand deckt die Produktion bis weit ins Jahr 2023 ab. Zudem sorgt der anhaltende Trend zur Kostensenkung für eine starke Nachfrage nach automatisierten Intralogistik-Lösungen. Darüber hinaus ist Kardex mit einer Eigenkapitalquote von 54.2% und der Netto Cash Position von EUR 108.4 Mio solide finanziert, um die ergriffenen Wachstumsinitiativen voranzutreiben und allfällige Opportunitäten für Akquisitionen wahrzunehmen. Mit Hilfe der sich abzeichnenden Verbesserungen in der Lieferkette und den ergriffenen Preiserhöhungen dürfte Kardex im kommenden Jahr die Rückkehr zur Vor-Covid-Profitabilität schaffen. Die zu einem geschätzten P/E 23 von 21.8x gehandelte Aktie ist mit einem kräftigen Abschlag zum historischen Mittelwert von 30.5x bewertet. Kursrückschläge sind Kaufgelegenheiten.

Skan entwickelt und produziert Isolatoren zur aseptischen Abfüllung biopharmazeutischer Produkte. Das Unternehmen ist mit einem Marktanteil von etwa 25% Markt- und Technologieleader auf diesem dynamisch wachsenden Nischenmarkt. Im Schnitt der letzten vier Jahre wuchsen die Verkaufserlöse mit 24.4% (CAGR 2018-2021) rund doppelt so schnell wie die der adressierten Märkte. Wichtige Nachfragetreiber sind die positive Marktentwicklung biotechnologischer Medikamente und der Trend hin zu injizierbaren Therapien. Zur Finanzierung der anstehenden Expansionspläne wurde das profitabel operierende Unternehmen im Oktober 2021 an der SIX Swiss Exchange kotiert.

Die Wachstumsdynamik setzte sich im 1. Halbjahr 2022 mit einer kräftigen Zunahme des Auftragseingangs um 67.9% auf CHF 263.3 Mio fort. Dagegen konnte der Umsatz lediglich um 18.5% auf CHF 120.9 Mio zulegen. Grund hierfür war laut Aussage des Managements, dass sich zahlreiche Neuaufträge in der wenig profitablen Design-Phase befanden. Mit dem Übergang dieser Projekte in die wertschöpfungsintensive Fertigung werde in der zweiten Jahreshälfte der Rückstand bei Nettoerlös und Profitabilität aufgeholt werden. Infolge dieses Effekts, wie auch aufgrund gestiegener Personal- und Materialkosten, sank der EBITDA um 13.1% auf CHF 10.7 Mio und der Gewinn brach gar um 88.0% auf CHF 1.1 Mio ein. Mit Blick auf die starke zweite Jahreshälfte bestätigt das Unternehmen für das Gesamtjahr 2022 die bisherige Guidance mit einem Umsatzwachstum im mittleren bis oberen Zehnprozentbereich und einer EBITDA-Marge zwischen 13 bis 15% (2021: 13.1%).

Der rekordhohe Auftragsbestand von CHF 367.4 Mio und das Book-to-Bill Ratio von 2.2x bieten eine gute Visibilität zur zukünftigen Umsatzentwicklung. Hohe Vorräte (CHF 29.3 Mio) sichern die Produktion der bereits von den Kunden bestellten Geräte. Zudem ermöglicht es die solide Bilanz, mit einer Netto-Cash-Position von CHF 107 Mio und einer EK-Quote von 45.5%, weitere Wachstumsinitiativen aus eigener Kraft zu stemmen. Unseres Erachtens ist die leicht über dem Ausgabepreis von CHF 54.00 und zu einem P/E 23e von 43.9x gehandelte Skan Aktie eine Kaufüberlegung wert.

Die LLB hat sich für die Periode 2022-2026 eine Beschleunigung des Wachstums beim Nettoneugeld und weitere Akquisitionen zum Ziel gesetzt. Zudem soll durch eine Vereinfachung der Kernprozesse die Profitabilität und Skalierbarkeit verbessert werden. In einem herausfordernden Umfeld ist es im ersten Halbjahr 2022 gelungen, den Geschäftsertrag um 4.4% auf CHF 241.9 Mio zu steigern und den Gewinn um 6.8% auf CHF 75.9 Mio zu erhöhen. Trotz Investitionen in die Digitalisierung in der Höhe von CHF 10 Mio konnte das Cost-Income-Ratio dank einem disziplinierten Kostenmanagement von 65.1% auf 62.8% verbessert werden. Der im Peer-Vergleich hohe Nettoneugeld-Zufluss von CHF 2.5 Mrd (+5.5% annualisiert) reflektiert die erfolgreiche Bearbeitung der adressierten Märkte.

Mit einer Zunahme des Erfolgs um 41.6% auf CHF 53.2 Mio hat das Handelsgeschäft besonders kräftig zugelegt. Geholfen haben hierbei die höheren Kundenaktivitäten wie auch ein besseres Treasury-Ergebnis. Das in den letzten Jahren stetig gewachsene Kommissiongeschäft konnte seinen Erfolg erneut um 3.8% auf CHF 112.7 Mio verbessern. Wichtiger Treiber war das überwiegend als Private-Label konzipierte Fondsgeschäft. Dämpfend wirkten die wegen der negativen Marktperformance und Währungseffekten um 8.4% auf CHF 84.2 Mrd gefallenen Kundenvermögen (AuM). Im Zinsgeschäft stiegen die Ausleihungen aufgrund höherer Hypothekarforderungen um 2.7% auf CHF 14.2 Mrd. Zusammen mit einer Ausweitung der Negativzinsen konnte damit der Margendruck im Zinsgeschäft kompensiert werden. Dagegen bewirkte die stichtagsbezogene Bewertung von Zinsderivaten eine Reduktion des Zinserfolgs vor erwarteten Kreditverlusten auf CHF 73.4 Mio (-4.2%). Die Bank erachtet diesen Effekt als temporär und aufholbar. Zudem dürfte sie im zweiten Halbjahr von steigenden Fremdwährungszinsen und tieferen Absicherungskosten profitieren.

Für das Gesamtjahr gibt sich das Management zuversichtlich und stellt weiterhin eine positive Entwicklung mit einem soliden Ergebnis in Aussicht. Der Aktienmarkt honorierte die hohe Resilienz und die Wachstumsaussichten mit einem Kursgewinn von 5.1% (YTD). Bei einem P/B von 0.85x, dem P/E 22e von 12.7x und einer Dividendenrendite von 4.3% erachten wir die Aktie weiterhin als vorteilhaft bewertet.