Mit dem Ziel, die starke Abhängigkeit vom Zinsdifferenzgeschäft zu reduzieren, hat die Zuger KB in der jüngsten Vergangenheit ihr Anlagegeschäft konsequent neu positioniert. Die ergriffenen Massnahmen erzielten im ersten Halbjahr 2021 eine überraschend starke Wirkung. Die betreuten Depotvermögen stiegen seit Jahresbeginn um beachtliche 12.6% auf CHF 15.1 Mrd. Hierzu beigetragen hat, neben einer positiven Performance der Aktienmärkte, auch der kräftige Zufluss von CHF 459.6 Mio (+30.3%) Nettoneugeld. Aufgrund höherer Depotvolumen, einer guten Performance der eigenen Fonds (Volumen: >CHF 900 Mio), wie auch vermehrter Kundenaktivitäten konnte der Erfolg aus dem Kommissionsgeschäft um 17.7% auf CHF 30.5 Mio zulegen. Dadurch verbesserte sich der Anteil der Vermögensverwaltung am Gesamtertrag von 23.6% auf 26.5%.

Stärkster Ertragspfeiler ist das Zinsdifferenzgeschäft mit einem Anteil von zwei Dritteln. Trotz anhaltendem Druck auf die Marge fiel der Zinsüberschuss mit CHF 74.7 Mio (+1.5%) leicht höher als im Vorjahr aus. Geholfen hat hierbei die aktive Bewirtschaftung der SNB-Freigrenze, was zu einer Halbierung des Zinsaufwands führte. Im Peer-Group-Vergleich kotierter Kantonalbanken überzeugt die Zuger KB in Sachen Effizienz mit einem der besten Cost-Income-Ratios von 47.3%. Nach Dotierung der Reserven für allgemeine Bankrisiken mit CHF 10.8 Mio (VJ: CHF 8.5 Mio) resultierte ein zum Vorjahr praktisch unveränderter Halbjahresgewinn von CHF 37.4 Mio.

Am 1. März 2021 übernahm Hanspeter Rhyner die Führung der Bank. Ihm eilt der Ruf voraus, als ehemaliger CEO der Glarner KB diese erfolgreich zur digitalsten Bank der Schweiz umgebaut zu haben. Entsprechend wird von ihm erwartet, dass er mit einer attraktiven Produktpalette und der Digitalisierung im Front Desk das Anlagegeschäft erfolgreich vorantreiben wird. Kursrückschläge sind Kaufgelegenheiten der 3.3% rentierenden Aktie.

Die Aussenwerbegruppe kehrte 2022 mit zweistelligem Wachstum und gestärkter Profitabilität zur Normalität zurück. Mit einer Zunahme des Werbeertrags um 16.7% auf CHF 310.6 Mio rücken die CHF 318.5 Mio des Vor-Covid-Jahrs 2019 in greifbare Nähe. Treiber waren die steigenden Pendlerzahlen und die verstärkten Akquisitionsaktivitäten. In der Schweiz steigerte APG den Werbeertrag um 18.1% auf CHF 297.2 Mio. Damit dürfte nach Schätzung des Managements auch der Marktanteil leicht gestiegen sein. In Serbien sanken die Einnahmen wegen des schwierigen wirtschaftlichen Umfelds und dem gesunkenen Wechselkurs um 8.0% auf CHF 13.4 Mio. Auf der Stufe EBIT gelang APG eine Steigerung um 91.4% auf CHF 29.4 Mio und damit eine substanzielle Verbesserung der Marge von 5.7% auf 9.4%. Grund hierfür waren die unterproportionale Zunahme der Konzessionen und Kommissionen wie auch Prozessoptimierungen und Kostendisziplin. Auf der Bottom-Line resultierte ein kräftiger Anstieg des Gewinns um 84.7% auf CHF 23.4 Mio. Der operative Cashflow konnte um 72.4 % auf CHF 18.3 Mio zulegen und der Free Cashflow kletterte von CHF 5.0 Mio auf CHF 14.0 Mio. Die grösszügige Dividende von CHF 11.00 (Rendite 6.0%) unterstreicht die Aktionärsfreundlichkeit der APG.

Die Plakatwerbung ist im Markt Schweiz gut ins neue Jahr gestartet. Die Ausgaben für Out-of Home Medien stiegen im 1. Quartal um 14.3%. Dagegen erlitt der gesamte Medienmarkt eine Einbusse von 13.7% (Quelle: Media Focus). Als Innovations- und Marktführerin (CH-Marktanteil 2022: 64.4%) dürfte APG den Löwenteil zum starken Wachstum beigetragen haben. Rückenwind ist in der zweiten Jahreshälfte von den Parlamentswahlen zu erwarten, bei denen traditionell Plakataushänge zum Einsatz kommen. Eine positive Beurteilung gibt das Management zur Zusammenführung der Mitbewerber Clear Channel mit Neo Advertising (TX Group). Neben einer Konsolidierung wird hiervon eine Entspannung des in den letzten Jahren aggressiv geführten Preiskriegs erwartet. APG verzichtet auf die Abgabe eines konkreten Ausblicks. Dagegen wird für das Geschäftsjahr 2023 die Absicht einer Dividendenausschüttung von mindestens CHF 11.00 bestätigt. Für die APG-Aktie spricht neben der attraktiven Rendite auch die hohe Wachstumsdynamik und starke Cashflow-Generierung.

Der LLB ist es in einem anspruchsvollen Marktumfeld 2022 gelungen, den Geschäftsertrag um 5.6% auf CHF 503.2 Mio zu steigern und den Gewinn um 8.4% auf CHF 149.5 Mio zu erhöhen. Dank einem disziplinierten Kostenmanagement wurde trotz substanzieller Investitionen in die digitale Transformation das Cost-Income-Ratio von 65.8% auf 64.0% verbessert. Ein im Peer-Vergleich hoher Netto-Neugeld-Zufluss von CHF 3.6 Mrd ist hauptsächlich das Resultat einer effizienten Marktbearbeitung im Fondsgeschäft und dem Private Banking. Mit einer Anhebung der Dividende von CHF 2.30 auf CHF 2.50 lässt die Bank auch ihre Aktionäre an diesem Erfolg teilhaben.

Besonders kräftig zugelegt hat das Handelsgeschäft. Dank einem positiven Treasury Beitrag und gestiegener USD-Zinsen kletterte der Erfolg gegenüber dem Vorjahr um 72.4% auf CHF 136.1 Mio. Aufgrund der Zinswende stand dem um 22.2% auf CHF 241.7 Mio gestiegenen Zinsertrag eine Verdoppelung des Zinsaufwands auf CHF 89.5 Mio gegenüber. Dadurch fiel der Zinserfolg mit CHF 152.5 Mio (-1.1%) leicht tiefer als im Vorjahr aus, hat sich jedoch gegenüber den CHF 70.0 Mio im 1. Halbjahr sequentiell klar verbessert. Nach Jahren starken Wachstums erlitt das Kommissionsgeschäft eine Ertragseinbusse um 9.7% auf CHF 210.9 Mio. Grund hierfür war die negative Performance der Finanzmärkte, die zu einem Rückgang der bestandesabhängigen Erträge und dem Wegfall performanceabhängiger Kommissionen führte.

Das Management sieht die Bank gut auf Kurs, die mit der Strategie ACT-26 angepeilten Ziele zur Wachstumsbeschleunigung, der Steigerung von Profitabilität und einer kontinuierlichen Erhöhung der Dividende zu erreichen. Im laufenden Jahr dürfte die LLB infolge des Passivüberhangs in der Bilanz grundsätzlich vom Zinsanstieg profitieren. Zudem sollte auch die Abwanderung von CS-Vermögen im Wealth Management für Rückenwind sorgen. Konkrete Aussagen sind von dem für Anfang Mai 2023 angekündigten Strategie-Update zu erwarten. Angesichts des positiven Ausblicks, dem P/B von 0.93x, dem P/E 23e von 12.3x und der Dividendenrendite von 4.0% erachten wir die LLB-Aktie als vorteilhaft bewertet.

In Krisensituationen zeigt sich rasch und deutlich, welche Unternehmen über ein kompetentes und handlungsfähiges Management verfügen. Trotz Schliessung des Glaswerks in der Ukraine und massiv gestiegener Energiepreise ist es Vetropack 2022 gelungen, den Umsatz zu erhöhen und das operative Ergebnis zu verbessern. Der Ausfall des ukrainischen Werks bewirkte einen Rückgang der Zahl verkaufter Glasverpackungen um 10.6% auf 5.26 Mrd Stück. Mittels erfolgreicher Preisanpassungen konnte die Zunahme der Energiekosten um 75.7% auf CHF 252.5 Mio kompensiert und der Umsatz um 10.2% auf CHF 899.4 Mio erhöht werden. Der EBIT stieg um 9.2% auf CHF 89.1 Mio und die Marge lag mit 9.9% nur knapp unter Vorjahr (10.0%). Die Wertberichtigung für das kriegsgeschädigte Werk war mit CHF 31.4 Mio deutlich geringer als die ursprünglich geschätzten CHF 47 Mio. Dadurch fiel der Gewinn mit CHF 40.7 Mio (VJ 63.8) höher als erwartet aus.

Im 2. Quartal 2023 ist die Inbetriebnahme des mit Investitionen von CHF 400 Mio neu errichteten Werks in Italien geplant. Nach vollständigem Hochfahren der Produktion wird mit einer Kapazitätserhöhung der Gruppe um 7% gerechnet. In der Ukraine scheint bei Stabilisierung der Lage eine Wiederaufnahme der Produktion mit zwei der drei beschädigten Schmelzwannen realistisch. Das Management verzichtet für das laufende Jahr auf die Abgabe einer konkreten Umsatzprognose. Da für das zerstörte Werk keine weitere Wertberichtigung zu erwarten ist, wird dagegen eine deutliche Steigerung des Gewinns in Aussicht gestellt. Die Nachfrage nach Verpackungsglas bleibt ungebrochen stark. Vetropack ist auf den adressierten Märkten als Marktführerin gut positioniert, um an diesem Trend zu partizipieren. Bei einem für 2024 geschätzten P/E von 12.2x und dem EV/EBITDA von 5.0x ist die Aktie attraktiv bewertet.